麒麟亞洲、昊陽投資、匯智創投三公司突擊入股，十個月收益逾350%

　　理財一周報見習記者/黃世瑾

　　8月9日晚，證監會創業板發審委今年第56次會議通過了陽光電源股份有限公司的首發申請。陽光電源主營太陽能光伏逆變器和風能變流器的研發、生產與銷售，是我國最大的太陽能光伏逆變器生產企業，國內市場占有率達42.8%。

　　不過公司一方面出現了突擊入股的現象，另一方面今年上半年的光伏逆變器出口訂單又出現了增長放緩的現象，這令人對其上市的全過程產生了懷疑。

　　三公司突擊入股

　　公司招股書申報稿顯示，公司上市前擁有七個法人股東，這其中尚格投資為發行人員工持股公司，五家為創投，而最特殊的是麒麟亞洲。資料顯示，麒麟亞洲的實際控制人為西班牙籍自然人JAVIER IGNACIO，他同時持有ENERINICITATIVAS ENERGETICAS和S.L.50%的股權。而該公司于2008年度從陽光電源采購52臺太陽能光伏逆變器，采購總額為992.81萬元，為陽光電源2008年度第二大客戶。

　　理財一周報記者進一步研究發現，這位西班牙人還是Global Solar Fund, S.C.A, Sicar(簡稱GSF)的A類管理人，負責這家基金的日常運營。根據美股研究網站i美股的資料，GSF投資目標為研發太陽能項目的非上市公司，項目主要位于歐洲。GSF的主要出資方正是國內多晶硅的龍頭企業無錫尚德，承諾出資2.58億歐元，占GSF基金總規模的86%。另外，無錫尚德CEO施正榮所控股的Best (Regent) Asia Group Ltd持有GSF另外10.67%的股份。

　　而麒麟亞洲入股陽光電源的時機也十分湊巧。2010 年10 月10 日，它以等值于1730.77萬元的美元認購新增股份258.46萬股，由于匯率變化，實際增資價格為6.763 元/股，此時距陽光電源沖擊創業板不到十個月。而就公司2010年凈利潤1.48億元計算，公司發行后攤薄每股收益為0.83元。此次入股的市盈率僅為8.15倍，對于這樣一家近三年每年年增長保持在300%以上的公司，這個入股價格接近白菜價。

　　甚至在上市以前，突擊入股的行為已經得到了實惠。預披露文件顯示，今年1月31日公司股東大會通過決議，向全體股東每10股派發現金2元(含稅)。據此計算，麒麟亞洲已獲得逾50萬元的分紅。

　　同一時間入股的還有昊陽投資(有限合伙)和匯智創投，兩者分別以6.696 元/股和6.656 元/股的實際價格各自認購了1085.54萬股和96萬股陽光電源。公司表示，由于匯率變動及計算過程誤差等原因，增資行為每股單價存在細微差異。公司實際控制人曹仁賢承諾稱，新增股東統一按照每股6.65元價格認購，超過應繳付投資款部分計入公司資本公積。如果新增股東要求收回，曹仁賢將全額支付。

　　匯智創投的股東之一是合肥市創新科技風險投資有限公司(簡稱“創新投”)，據記者查閱中國創業風險投資信息系統得知，匯智創投的法定代表人夏茂也是創新投的總經理，而創新投是合肥市國有資產控股有限公司的全資子公司，陽光電源正是合肥當地的公司。匯智創投的加入讓陽光電源得到了“地方隊”的撐腰。

　　而昊陽投資的普通合伙人為天津麒麟陽光投資管理咨詢有限公司，后者的法定代表人是倪新賢。根據網絡搜索的結果，此人歷任萬國證券投資銀行總部總經理、東方證券副總裁和上海大盛資產有限公司副總裁。

　　陽光電源屬于太陽能發電概念，根據Wind數據統計，這個板塊個股的動態平均市盈率為37.11倍。那么公司上市后的合理股價應該在30.80元，短短十個月三家公司收益率超過350%。

　　差錢還是不差錢？

　　一般而言，擬上市公司叩關上會的一個重要目的是通過上市直接融資，彌補銀行借貸等間接融資方式的不足。有一些公司未過會的理由就與其不缺乏發展所需要的資金有關，比如2008年6月上會失敗的長城汽車(02333.HK)。

　　而從陽光電源招股書申報稿來看，2008年末、2009年末、2010年末和2011年6月末公司的流動比率分別為3.37、1.99、1.77 和1.68；速動比率分別為1.95、1.42、1.25 和1.05。公司自陳報告期內，流動比率和速動比率有所下降，原因系隨著公司業務規模迅速擴大，公司流動負債水平有所提高。

　　而公司2008年末、2009年末、2010年末和2011年6月末應收賬款周轉率分別為2.89、3.06、4.29 和1.52，存貨周轉率分別為1.28、1.57、2.06 和0.59。從2008年至2010年，此兩項指標確實在改善，不過今年上半年的數據均不及2010年的一半，營運能力的下降對公司的資金流形成了考驗。

　　而公司在另一方面又顯得資金非常寬裕，今年年初公司共派發現金紅利2688萬元，這樣的數目對于很多準備登陸創業板的公司幾乎是一年的凈利潤。

　　同時，公司的資產結構非常輕巧。報告期內每一期的長期借款均為零，短期借款占總負債的比例在2008 年末、2009 年末、2010 年末和2011 年6 月末分別是零、17.80%、1.08%、7.93%。其負債主要由應付票據、應付賬款和預收款項構成。而公司的最近兩期預收款項大約有一半是參與2010年“金太陽”示范工程而收到的中央財政代客戶支付的合同款項，換而言之待合同履行完畢將全部確認為營業收入。

　　與此同時，陽光電源的現金流顯得相當寬裕。公司2010年凈利潤同比飆升320.37%至1.48億元，加上去年底突擊入股的三家公司帶來的9639萬元現金，至此公司手握巨額現金，2010年以及今年上半年公司的貨幣資金均超3億元。值得一提的是，陽光電源招股書顯示本次IPO募資規模僅為3.26億元。換句話說，公司一邊手握3億現金，一邊又要從資本市場融資3億，個中深意值得玩味。

　　募投項目前景存疑

　　2008年、2009年、2010年和2011年1-6月，陽光能源主營業務的綜合毛利率分別為47.48%、49.64%、49.81%和46.63%，均保持在一個較高的水平上。

　　不過這并不能掩蓋公司未來市場的隱憂。公司去年業績關鍵性的爆發增長很大程度上是由于國外市場開拓得力。2008 年、2009 年、2010 年和2011 年1-6 月公司出口營業收入占比分別為24.07%、8.37%、62.25%、20.72%，2010年前五大客戶中也史無前例地出現了四個國外客戶。

　　但是今年5月5日，歐洲太陽能推廣第二好的意大利政府正式簽署了“第4號能源法案”，其有效期將從2011年6月1日至2016年12月31日。目前最終的補貼比率還沒有確定，不過已知未來五年其計劃新增9.77GW 裝機容量，投入13.61 億歐元的補貼。作為對比的是，在2011年6月1日至2012年12月31日的緩沖期內，意大利計劃新增2.69GW 裝機容量，投入5.8億歐元的補貼。后期的裝機補貼幅度明顯小于之前的幅度。

　　這對陽光能源是個重大的打擊。去年，意大利是公司最大出口地，占到營業收入逾四成，而今年上半年意大利客戶帶來的收入占營業收入的比例剛剛突破一成，絕對數字上下降近九成。類似的是，推廣最好的德國也將放緩建設速度和補貼的力度。

　　對此，陽光能源稱將加大力度開拓國內市場。2010年其國內業務收入為2.26億元，占總收入的37.75% ，而今年上半年國內業務收入為2.32億元，占總收入79.28%。同時公司風能變流器收入占比也從去年的7.23%提高到了10.90%。

　　不過，其募投計劃將建造年產為100萬千瓦的太陽能光伏逆變器項目，建設期為兩年，是目前產能的兩倍，卻無任何關于風能變流器的生產計劃。在國外市場規模受到沖擊而去年國內光伏裝機僅為40萬千瓦的情況下，陽光電源募投計劃的市場前景存疑。